Apertamente

di Silvia Merler da LaVoce.info del 31/8/2018 - Non è la prima volta che l’Italia vive una fuga dei capitali stranieri. Ma a far suonare il campanello d’allarme è il volume dei flussi in uscita registrato tra maggio e giugno: 76 miliardi. Nella legge di bilancio non c’è perciò spazio per errori. Gli stranieri se ne vanno. I dati più recenti sulla bilancia dei pagamenti, pubblicati dalla Banca d’Italia, mostrano flussi in uscita importanti negli investimenti di portafoglio, che sono diminuiti di 33 miliardi di euro in maggio e 42 miliardi in giugno (tabella 1). Il flusso in uscita più significativo si è registrato sui titoli del debito pubblico, dove gli investimenti esteri sono scesi di 25 miliardi a maggio e 33 miliardi a giugno, segno che gli investitori stranieri sono preoccupati che la legge di bilancio, che sarà presentata nel prossimo autunno, marchi un’inversione di tendenza per le finanze pubbliche. Ma anche il settore bancario non ne è uscito immune. Il debito bancario ha registrato flussi in uscita da parte degli investitori esteri per 6,7 miliardi a maggio e 4 miliardi a giugno. Sono scesi anche gli investimenti esteri in equity bancaria (-2,5 miliardi in due mesi) e nel resto del settore privato (-2,9 miliardi a giugno). Anche gli investimenti diretti dall’estero, tradizionalmente più resilienti, sono diminuiti di 4,3 miliardi in giugno, un possibile segnale che lo scetticismo va oltre il breve periodo.

Le passività alla voce “Altri investimenti” sono invece aumentate in entrambi i mesi, segnalando quindi un flusso in entrata. Ma in maggio l’incremento è spiegato principalmente dall’attività della Banca d’Italia, mentre in giugno è aumentata la raccolta all’estero delle banche italiane sotto forma di pronti contro termine nei confronti di non residenti, con l’intermediazione della controparte centrale italiana (centrally cleared repos).

Tabella 1 – Uscite di capitale: flussi, conto finanziario bilancia dei pagamenti, passività (miliardi di euro)

Fonte: dati Bilancia dei Pagamenti, Banca d’Italia

Il confronto con crisi precedenti

È possibile trovare analogie fra il trambusto estivo ed episodi precedenti di fuga dei capitali? La figura 1 (sinistra) mostra i flussi mensili in uscita negli investimenti di portafoglio durante tre episodi di stress: la crisi del 2011-12, durante la quale l’Italia attraversò un vero e proprio sudden stop nel finanziamento da parte degli investitori internazionali; il periodo immediatamente successivo al referendum del dicembre 2016; e maggio-giugno 2018.

Tre fatti importanti emergono dai dati. Primo, l’episodio del 2016 ha le caratteristiche di uno spavento istantaneo: dopo una fuga di 33 miliardi in dicembre, i successivi due mesi hanno visto flussi di capitale in entrata (seppure di piccola stazza). Secondo, benché isolato, l’episodio di dicembre 2016 ha avuto un volume maggiore di tutti i flussi in uscita precedentemente registrati tra luglio 2011 e luglio 2012 (data del famoso discorso in cui Mario Draghi promise che la Banca centrale europea avrebbe garantito “a ogni costo” l’irreversibilità della moneta unica). Terzo, i flussi di capitale in uscita a maggio e giugno 2018 sono stati più voluminosi di tutti i flussi precedentemente registrati.

Questo lo vediamo anche riflesso nei valori cumulati (figura 1, destra). In appena due mesi – maggio e giugno 2018 – i flussi in uscita dagli investimenti di portafoglio hanno superato il totale registrato durante i mesi estivi del 2011, e si attestano a circa la metà del totale registrato durante l’intera crisi del 2011-12.

Figura 1 – Flussi mensili in uscita negli investimenti di portafoglio durante tre episodi di crisi

Fonte: dati Bilancia dei Pagamenti, Banca d’Italia

La maggior parte della fuga è spiegata da investitori esteri che vendono titoli del debito pubblico italiano: è vero oggi come nel 2011. Lo stesso vale per il debito bancario, ma mentre nel 2011-12 gli investitori esteri avevano mantenuto o aumentato gli investimenti nel settore privato non-bancario, questa volta non sembra essere più così (figura 2).

Figura 2 – Investimenti di portafoglio e altre passività: confronto tra tre crisi

Fonte: dati Bilancia dei Pagamenti, Banca d’Italia

Un’altra similarità con quanto accaduto durante la grande fuga dei capitali del 2011-12 è l’aumento di obbligazioni governative italiane acquistate dalle banche italiane in sostituzione degli investitori esteri (figura 3). Quest’estate, in appena due mesi, le banche italiane hanno aumentato lo stock di titoli di stato nei loro attivi per circa 28 miliardi di euro. A differenza del 2011-12, ovviamente, anche la Banca d’Italia adesso ha un portafoglio di bond governativi italiani, parte del Quantitative easing della Bce.

Figura 3 -Titoli di stato detenuti da banche italiane (miliardi di euro)

Fonte: Banca centrale europea

I dati qui presentati sembreranno certamente familiari per gli osservatori delle dinamiche della bilancia dei pagamenti del nostro paese. Non è infatti la prima volta che l’Italia vive una fuga dei capitali stranieri. Ma ciò che dovrebbe davvero far suonare un campanello d’allarme è il volume dei flussi in uscita che abbiamo visto durante l’estate. In due mesi, infatti, i flussi in uscita dagli investimenti di portafoglio hanno superato quelli registrati nell’estate 2011. In termini cumulativi, tra maggio e giugno se ne sono andati 76 miliardi di investimenti in portafoglio. Il totale per l’intero episodio di fuga dei capitali del 2011-2012 (durato 12 mesi) fu di poco superiore al doppio (164 miliardi).

Questo suggerisce molto chiaramente che gli investitori internazionali stanno diventando sempre meno tolleranti nei confronti del rischio politico che caratterizza il nostro paese. Di conseguenza, non c’è spazio per errori da parte del nuovo governo. E il primo test sarà senza dubbio la presentazione del bilancio in autunno. Si dice (e si smentisce) che il nuovo governo stia guardando alla Cina o agli Stati Uniti in cerca di investimenti. Ma se quanto accaduto in estate dovesse continuare – con volumi simili – per un periodo di tempo prolungato, la crisi del 2011 ci sembrerà un pallido ricordo. In vista delle negoziazioni sul prossimo bilancio, è il caso di dire che la situazione è grave, e anche seria.

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